來源：號(hào) 商智庫 郁言債市

資金被視為房地產(chǎn)企業(yè)的“血液”，而資金使用環(huán)節(jié)中，土地購置費(fèi)占比較高。在融資環(huán)境趨緊的背景下，充裕優(yōu)質(zhì)的土地儲(chǔ)備可以減輕拿地壓力，也為持續(xù)的銷售現(xiàn)金流入提供了保障。因此，關(guān)注土地儲(chǔ)備情況是研究房地產(chǎn)企業(yè)信用資質(zhì)的重要方向。

土地儲(chǔ)備主要考慮兩方面因素：一是土地儲(chǔ)備規(guī)模，是否能支撐企業(yè)未來幾年的可持續(xù)發(fā)展。對于房企來說，項(xiàng)目周期較長，一般從拿地到竣工最后確認(rèn)收入需要2-3年左右，因此足夠的土地儲(chǔ)備是未來業(yè)績的有力支撐。二是土地儲(chǔ)備分布，是集中在一二線，還是三四線？是集中在核心城市群，還是其他地區(qū)？是全國布局，還是深耕局部？土地儲(chǔ)備分布對房企未來業(yè)績影響較大。

本文主要選擇房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)債主體資產(chǎn)規(guī)模以及銷售規(guī)模相對靠前的公司作為樣本，剔除數(shù)據(jù)不可得房企，最終確定了58家房企作為樣本，所列數(shù)據(jù)時(shí)間點(diǎn)均為2017年。樣本房企名單（按資產(chǎn)規(guī)模排序）：恒大地產(chǎn)、萬科、碧桂園、綠地集團(tuán)、保利地產(chǎn)、融創(chuàng)地產(chǎn)、華潤置地、華夏幸福、龍湖集團(tuán)、招商蛇口、富力地產(chǎn)、中海地產(chǎn)、首開股份、華僑城、陽光城、綠城集團(tuán)、金地集團(tuán)、泰禾集團(tuán)、榮盛發(fā)展、泛?？毓伞⑿鲁强毓?、遠(yuǎn)洋地產(chǎn)、融信集團(tuán)、雅居樂集團(tuán)、金茂上海、金科股份、合生創(chuàng)展集團(tuán)、首創(chuàng)置業(yè)、華發(fā)股份、合景泰富集團(tuán)、金融街、新湖中寶、旭輝集團(tuán)、中天金融、奧園、時(shí)代控股、電建地產(chǎn)、寶龍地產(chǎn)、藍(lán)光發(fā)展、復(fù)地、建發(fā)房地產(chǎn)、北辰實(shí)業(yè)、禹洲地產(chǎn)、融僑集團(tuán)、中糧地產(chǎn)、協(xié)信、佳源集團(tuán)、濱江集團(tuán)、大名城、光明地產(chǎn)、新希望地產(chǎn)、建業(yè)住宅集團(tuán)（中國）、華宇集團(tuán)、新華聯(lián)、鑫苑中國、花樣年集團(tuán)、當(dāng)代節(jié)能置業(yè)、中交地產(chǎn)。

二、土地儲(chǔ)備規(guī)模是把“雙刃劍”

1. 房企土地儲(chǔ)備規(guī)模集中度較高，分化明顯

土地儲(chǔ)備規(guī)模集中度較高，房企規(guī)?；诩觿?。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，58家樣本房企總土地儲(chǔ)備面積為18.63億平方米，其中前20家房企合計(jì)為14.65億平方米，占比接近80%，后20家房企土地儲(chǔ)備規(guī)模合計(jì)為1.19億平方米，僅占6%左右，土地儲(chǔ)備規(guī)模與資產(chǎn)規(guī)模排行榜趨于一致。（本文土地儲(chǔ)備統(tǒng)計(jì)口徑為建筑面積。）

大型房企與小型房企土地儲(chǔ)備規(guī)模分化明顯。名單前五名恒大地產(chǎn)、碧桂園、保利地產(chǎn)、融創(chuàng)地產(chǎn)和萬科土地儲(chǔ)備建筑面積均超過了1億平方米，而濱江集團(tuán)、新希望地產(chǎn)、新華聯(lián)以及光明地產(chǎn)土地儲(chǔ)備均在300萬平方米以下，分化明顯。

2. 土地儲(chǔ)備是把“雙刃劍”,并非多多益善

房企土地儲(chǔ)備是把“雙刃劍”，并非多多益善。一方面充足的土地儲(chǔ)備，有利于滿足房企未來項(xiàng)目開發(fā)，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金回流。但另一方面，過多的土地儲(chǔ)備，會(huì)造成一定的資金占用。如果房企的土地儲(chǔ)備增值低于資金成本，則意味著現(xiàn)有土地儲(chǔ)備“虧損”。此外，根據(jù)《閑置土地處置辦法》，未動(dòng)工開發(fā)滿一年的，按照土地出讓或者劃撥價(jià)款的百分之二十征繳土地閑置費(fèi)，土地閑置費(fèi)不得列入生產(chǎn)成本；未動(dòng)工開發(fā)滿兩年的，無償收回國有建設(shè)用地使用權(quán)。

目前，房地產(chǎn)行業(yè)相對其他行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率明顯偏高。債臺(tái)高筑之下，為進(jìn)行土地開發(fā)，房企要繼續(xù)借債，若出現(xiàn)銷售表現(xiàn)不佳、融資成本持續(xù)走高的情況，資金鏈將面臨較大壓力。因此本文用土地儲(chǔ)備去化周期指標(biāo)衡量在當(dāng)前的儲(chǔ)備規(guī)模下，按照當(dāng)年的銷售規(guī)模，需要幾年去化完畢。土地儲(chǔ)備去化周期=2017年末土地儲(chǔ)備總面積/2017年合同銷售面積。

58家樣本房企平均去化周期為6.87年，處于3-5年的房企有18家，占比31.03%。去化周期明顯偏高的房企有合生創(chuàng)展集團(tuán)、泛?？毓?、華僑城、新湖中寶、金融街、金茂上海、協(xié)信、遠(yuǎn)洋地產(chǎn)、復(fù)地，均在10年以上，占比15.52%，應(yīng)格外關(guān)注未來銷售情況。

三、房企土地儲(chǔ)備分布和拿地策略迥異

近幾年，房地產(chǎn)行業(yè)集中度越來越高，大型房企規(guī)模競爭優(yōu)勢明顯，各梯隊(duì)內(nèi)部競爭也進(jìn)一步加劇。一方面，現(xiàn)有土地儲(chǔ)備分布和拿地策略是決定房企業(yè)績及發(fā)展?jié)摿Φ闹匾绊懸蛩?；另一方面，受供地結(jié)構(gòu)、調(diào)控政策等影響，各城市房地產(chǎn)走勢差別明顯，房企的布局差異將為企業(yè)帶來不同的風(fēng)險(xiǎn)。

下面將從城市等級(jí)、城市群、集中度三個(gè)維度來分析樣本房企的土地儲(chǔ)備分布。

1. 一二線城市仍為房企戰(zhàn)略布局的主戰(zhàn)場

本文一二線統(tǒng)計(jì)口徑為：一線城市有北京、上海、廣州、深圳。二線城市有天津、杭州、南京、濟(jì)南、重慶、青島、大連、寧波、廈門、成都、武漢、哈爾濱、沈陽、西安、長春、長沙、福州、鄭州、石家莊、蘇州、佛山、東莞、無錫、煙臺(tái)、太原、合肥、南昌、南寧、昆明、唐山。

由于優(yōu)勢資源集中、購房需求旺盛，一二線城市的房價(jià)較為堅(jiān)挺，特別是一線城市，房價(jià)一直處于全國房價(jià)金字塔的最頂端。雖然一線城市是貫徹國家“房住不炒”精神最嚴(yán)厲、最徹底的城市，但也只是上漲速度大幅下滑，房價(jià)并沒有真正大幅下跌。但也要警惕在限價(jià)限購等各項(xiàng)政策調(diào)控下，售價(jià)難以覆蓋拿地成本及建安成本，或面臨虧損的情況。

從一線土地儲(chǔ)備占比來看，首開股份、合生創(chuàng)展集團(tuán)、金融街和首創(chuàng)置業(yè)在一線城市布局占比超過40%，屬于深耕一線城市的房企，首開股份2017年新獲取的土地儲(chǔ)備中一線占比更是高達(dá)64.04%，不斷優(yōu)化土地儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)，聚焦一線城市。

二線城市土地儲(chǔ)備的吸引力不斷提升。一線城市調(diào)控嚴(yán)格、限制多，三四線城市房價(jià)又不具備持續(xù)上漲的基礎(chǔ)，風(fēng)險(xiǎn)較高。這時(shí)候限制比一線城市少，房價(jià)比三四線城市堅(jiān)挺的二線城市不失為較好的選擇。疊加2017年開始，鄭州、武漢、長沙、西安等省會(huì)城市紛紛出臺(tái)政策，通過送錢、送房補(bǔ)、送戶口等開展搶人大戰(zhàn)，畢業(yè)生落戶人數(shù)規(guī)模顯著增長，人才流入，房價(jià)持續(xù)上漲。

從二線土地儲(chǔ)備占比來看，華宇集團(tuán)、中交地產(chǎn)和北辰實(shí)業(yè)二線城市土地儲(chǔ)備占比超過90%，主要布局在省會(huì)城市、東部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)市以及經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的區(qū)域性中心城市，既規(guī)避了一線城市嚴(yán)格的調(diào)控政策，又擁有僅次于一線城市的房價(jià)預(yù)期，在兩者之間取得了平衡。

三四線土地儲(chǔ)備占比較高的企業(yè)，未來利潤可能承壓。6月，伴隨著《關(guān)于進(jìn)一步做好城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城鄉(xiāng)危房改造及配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)工作的意見》的頒布，棚改進(jìn)入貨幣化階段，且推進(jìn)速度加快，極大地促進(jìn)了三四線城市住宅銷售、庫存去化，使得三四線城市房地產(chǎn)市場一片火熱，不少企業(yè)加大了三四線城市拿地力度。但今年以來，棚改的貨幣化比例趨于下降，疊加三四線城市長期來看沒有人口、經(jīng)濟(jì)的支撐，房價(jià)上漲的空間不大，甚至有下行壓力。

從三四線土地儲(chǔ)備占比來看，中天金融、華夏幸福和大名城三四線土地儲(chǔ)備占比高達(dá)90%以上。中天金融81.43%的土地儲(chǔ)備位于經(jīng)濟(jì)發(fā)展較弱的省會(huì)城市貴陽，屬于優(yōu)質(zhì)三線城市；華夏幸福的土地儲(chǔ)備主要位于一線核心城市周邊的三四線城市，享受一線城市的輻射效應(yīng)；大名城的土地儲(chǔ)備主要位于西北地區(qū)的蘭州，2017年新增土地儲(chǔ)備主要位于南昌、福州、杭州和福清，布局范圍擴(kuò)大。

2. 城市群時(shí)代，房企積極參與核心城市輻射經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)

隨著中國區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展分化，城市群邏輯逐漸成為房企投資和布局的核心。城市發(fā)展一般經(jīng)歷“城市—都市圈—城市群”的過程，分別以北京、上海、深圳為首的京津冀、長三角、珠三角三大核心城市群，人均可支配收入高，外來人口多，住房需求大，未來將是國內(nèi)最具發(fā)展?jié)摿Φ牡貐^(qū)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，合生創(chuàng)展集團(tuán)、時(shí)代控股、金融街、榮盛發(fā)展4家房企在三大核心城市群有較高布局，合計(jì)占比均在80%以上。此外，核心城市群合計(jì)占比50%以上共有21家房企。整體來看，多數(shù)樣本房企爭相布局核心城市群，積極參與核心城市輻射經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)。

2016年6月，發(fā)改委和住建部聯(lián)合印發(fā)《長江三角洲城市群發(fā)展規(guī)劃》，目標(biāo)在2030年，將長三角城市群打造成具有全球影響力的世界級(jí)城市群。長三角城市群，作為城市化水平較高、發(fā)展?jié)摿薮?、產(chǎn)業(yè)最活躍的區(qū)域，受到眾多房企的聚焦。其中，寶龍地產(chǎn)、禹洲地產(chǎn)、濱江集團(tuán)及新城控股均有50%及以上土地儲(chǔ)備分布于長三角地區(qū)。

珠三角城市群中有廣州和深圳兩大核心城市，在各個(gè)方面都起到集聚、輻射和帶動(dòng)的作用，隨著粵港澳大灣區(qū)建設(shè)相關(guān)政策的推進(jìn)，有望成為引領(lǐng)中國經(jīng)濟(jì)增長的新引擎，因此廣受房企投資青睞，成為眾多房企布局主要陣地。

珠三角土地儲(chǔ)備占比30%以上有8家房企，其中時(shí)代控股珠三角土地儲(chǔ)備占比高達(dá)84.12%，區(qū)域分布相對過于集中，易受區(qū)域房地產(chǎn)市場波動(dòng)的影響。而占比30%-40%的房企，伴隨粵港澳大灣區(qū)規(guī)劃，未來有望享受利好政策帶來的紅利。起源于中山的雅居樂集團(tuán)，抓住本地發(fā)展優(yōu)勢，深耕自身區(qū)域的同時(shí)積極布局珠三角其他地區(qū)，珠三角占比35.70%。

京津冀城市群作為以首都為核心的城市群，人口規(guī)模占比7%以上，土地面積占比2.35%，雄安新區(qū)的設(shè)立對京津冀協(xié)同發(fā)展具有極強(qiáng)的戰(zhàn)略意義，也是房企主要布局的區(qū)域之一。其中，華夏幸福、榮盛發(fā)展、首開股份以及首創(chuàng)置業(yè)深耕京津冀城市群，占比均在50%以上，華夏幸福更是以72.30%的占比位列榜首。

3. 全國布局亦或深耕局部，與本身規(guī)模息息相關(guān)

不同類型的房企，土地儲(chǔ)備布局和拿地策略迥異。中小型房企融資渠道相對較窄，缺乏大型房企的資源與實(shí)力，很難實(shí)現(xiàn)全國化布局，因此很多中小型房企重點(diǎn)布局特定區(qū)域，深耕自己擅長領(lǐng)域，而大型房企積極掘金價(jià)值洼地城市，全國多地布局尋求機(jī)會(huì)。

通過梳理樣本房企土地儲(chǔ)備具體城市分布可知，恒大地產(chǎn)、碧桂園、萬科、保利地產(chǎn)、富力地產(chǎn)、融創(chuàng)地產(chǎn)等大型房企屬于全國布局。而奧園、濱江集團(tuán)、光明地產(chǎn)、融僑集團(tuán)等中小型房企，布局較為集中，易受區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及地區(qū)政策調(diào)控影響。

保利地產(chǎn)2017年土地儲(chǔ)備新增24個(gè)城市，繼續(xù)推進(jìn)全國布局。2017年保利地產(chǎn)新增土地建筑面積4,520萬平方米，同比增長88%。從新增土地城市分布來看，按面積劃分，一、二線城市占比63%。目前，公司全國布局過的城市已達(dá)92個(gè)。

富力地產(chǎn)版圖持續(xù)擴(kuò)大，土地儲(chǔ)備覆蓋68個(gè)城市。2017年富力地產(chǎn)積極擴(kuò)充土地儲(chǔ)備，收購的81塊土地中，40塊位于新進(jìn)入的28個(gè)城市。從區(qū)域分布來看，土地儲(chǔ)備主要分布于華南地區(qū)和華北地區(qū)。

融創(chuàng)地產(chǎn)土地儲(chǔ)備規(guī)模大，截至2017年底，土地儲(chǔ)備為13,749萬平方米。目前已經(jīng)形成北京、上海、西南、東南、華北、華中、廣深和海南八大區(qū)域布局。2017年，新進(jìn)入27個(gè)城市，開始下沉覆蓋三四線城市，全國化布局版圖進(jìn)一步深化。

奧園屬于深耕珠三角，深度布局粵港澳大灣區(qū)的中型房企。截至2017年底，公司土地儲(chǔ)備為2460.18萬平方米，其中珠三角占比為38.70%。土地儲(chǔ)備分布在廣州、佛山、肇慶、深圳、東莞、惠州、珠海、中山、江門等多個(gè)城市。

小型房企中，濱江集團(tuán)聚焦杭州，深耕浙江。截至2017年底，公司土地儲(chǔ)備中杭州占比47.71%，杭州房地產(chǎn)市場狀況很大程度上決定了公司業(yè)績狀況。光明地產(chǎn)作為上海本土房企，土地儲(chǔ)備主要分布在長三角地區(qū)，較為集中。

全國化布局相較于局部布局來說，平滑風(fēng)險(xiǎn)的能力相對較強(qiáng)。并且，在行業(yè)集中度不斷提升的背景下，企業(yè)做大規(guī)模，從百億級(jí)向千億級(jí)進(jìn)階，也需要全國化布局。隨著全國性房企的涌入，地方性房企無論從產(chǎn)品實(shí)力還是資金實(shí)力都面臨較大壓力，此前的本土優(yōu)勢將逐步弱化。因此對于布局較集中尤其是中小房企應(yīng)予以關(guān)注。

此外，土地儲(chǔ)備分布往往與公司的發(fā)展戰(zhàn)略密切相關(guān)，本文梳理了樣本房企中資產(chǎn)規(guī)模排前20的拿地策略，公司拿地策略的變化往往意味著新增土地分布的改變，因此需格外關(guān)注。

四、總結(jié)

從土地儲(chǔ)備規(guī)模來看，恒大地產(chǎn)、碧桂園、保利地產(chǎn)、融創(chuàng)地產(chǎn)、萬科等大型房企土地儲(chǔ)備規(guī)模較大，而新華聯(lián)、光明地產(chǎn)等小型房企土地儲(chǔ)備規(guī)模較小，在行業(yè)集中度不斷提升的背景下，存在一定壓力。但是在關(guān)注“量”的同時(shí)，也應(yīng)注意去化周期指標(biāo)，對于去化周期偏高房企如合生創(chuàng)展集團(tuán)、泛?？毓傻葢?yīng)關(guān)注其今后銷售狀況。

從土地儲(chǔ)備分布來看，首開股份、首創(chuàng)置業(yè)、中糧地產(chǎn)、旭輝集團(tuán)和華宇集團(tuán)等一二線土地儲(chǔ)備占比高達(dá)90%以上，土地儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)較好，但也要注意限價(jià)限購等調(diào)控政策帶來的不利影響。合生創(chuàng)展集團(tuán)、時(shí)代控股、金融街以及榮盛發(fā)展等在長三角、珠三角和京津冀三大核心城市群土地儲(chǔ)備占比較高。對于奧園、濱江集團(tuán)、光明地產(chǎn)、融僑集團(tuán)等布局比較集中、深耕局部區(qū)域的中小型房企，應(yīng)持續(xù)關(guān)注區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及政策環(huán)境變化。